兴业证券：三并二影响 A股公司业绩将增厚2500亿

　　【兴业证券：三并二影响 A股公司业绩将增厚2500亿】在继2018年5月降低税率、提高小规模纳税人年销售标准后，近期监管层再次频频吹风，我们认为财税的“重头戏”——三档并两档将在四季度有所推进。纵览海外，我们发现低税率(普遍征收水平10%)、简税档(一至两档税率)是海外体系两大特点，中国的未来方向或也将体现在降低税率和简化税率档次两个维度上。（微信号XYSTRATEGY）

　　【兴证策略—深度专题】“三并二” 如何演绎？成效几何？——税制专题（20181025）

　　——在继2018年5月降低税率、提高小规模纳税人年销售标准后，近期监管层再次频频吹风，我们认为财税的“重头戏”——三档并两档将在四季度有所推进。纵览海外，我们发现低税率(普遍征收水平10%)、简税档(一至两档税率)是海外体系两大特点，中国的未来方向或也将体现在降低税率和简化税率档次两个维度上。

　　——继1991年以来四次后，逐渐成为我国第一大税种，2017年我国公共财政收入中税收收入14.4万亿，5.6万亿，占比接近40%，05年以来该项税收的复合增速高达15%。而从行业角度来看，我们发现通信、电气设备、计算机、公用事业、机械设备等行业占比税收总额均超过60%。此外，通信行业利润占比与占比之差最小，银行和食品饮料行业具有最高的利润占比，占比相对较低。因此中国税负较重的行业主要体现在制造业上。制造业是减税的主攻方向。

　　我们假设16%、10%和6%三档会通过以下三个变化合并为两档：1)16%这一档存在较大的减税概率，计算时假定下降3%至13%；2)10%有较大概率会被取消，并入6%；3)6%这一档没有太大下降空间。从具体计算结果可以看到结论：

　　国有企业将显著受益于“三并二”，预计业绩增厚规模高达1500亿元，我们猜测或与央企所在大部分都是制造业有关；民营企业的业绩增厚规模约560亿，仅次于国企。但就效率来说，集体企业业绩增厚百分比最高，接近20%，剩下国企、民企均在8%左右。

　　从不同行业情况来看，标准档16%下降至13%后，采掘、化工、机械等行业业绩厚增程度较高(16%-10%)；优惠档10%下调至6%后，通信业绩厚增程度(43%)显著高于其他行业。

　　减税政策推出时间低于预期，减税程度低于预期，宏观经济下行超预期，赤字率过高，去杠杆超预期。

　　国家税务总局在10月19日的新闻发布会上表示三季度税收增速8%，相对一季度已下滑近10个百分点。与上半年相比，年初的一系列减税行为在三季度已逐显成效，其中降低税率就为5-8月四个月累计带来净减税1234.5亿元的规模，预计两档税率下降1个点将带来全年减税规模约2400亿元。

　　10月7日，财政部部长在接受采访时，明确提出“还在研究更大规模的减税、更加明显的降费措施”，而回顾今年工作报告，相关措施是减税政策的重要组成部分，具体包括：完善，按照三档并两档方向调整税率水平，重点降低制造业、交通运输等行业税率，提高小规模纳税人年销售额标准等。在继5月降低税率、提高小规模纳税人年销售标准后，我们认为财税的“重头戏”——三档并两档将在四季度有所推进。

　　的概念于1917年在美国首次被提出，1945年法国率先成功的推了动值的制定与实施。我国在1979年恢复基本税收制度的背景下引进，于1993年底正式全面推行实施。在核算体系的复杂性与进一步降低国内企业经营成本的背景下，我们的仍有较大空间。我们借此通过海外市场的征收现状来分析国内税收制度的可改进方向。

　　所以相对海外国家来说，我国实施的历史并不久，目前实施管理的基本法规有两个：《中华人民国暂行条例》和《营业税改征试点实施办法》，皆非正式立法。从1979年中国引入之后，有四次比较重要的措施引致税负明显变化，我们以国内收入在P中占比来表示国民经济的税负程度：

　　1991年4月，在产品税的原260个工业品税目中，已有174个税目划入范围，只保留卷烟、酒等86个税目继续征收产品税。征税范围扩大，在宏观经济中占比从不到2%快速上升到1994年的5%。

　　1994年实行新税制后，征收范围扩展到所有工业领域，并扩展到部分流通流域和少数的劳务。因为分税制的原因，在宏观经济中税负先小幅下降，随着经济规模快速扩张，占比也逐渐提高，到2006年达到6%。

　　2007年将企业购进设备和原材料一样，按正常办法直接抵扣其进项税额，试点范围由东北3省扩大至中部6省26市之后，当年的税负水平从5.91%下降至5.82%。之后在宏观经济中的税负到2016年下降到5%。

　　2016年5月1日起，全国范围内全面推开营业税改征(以下称“营改增”)试点，建筑业、房地产业、金融业、生活服务业等全部营业税纳税人，纳入试点范围，由缴纳营业税改为缴纳。税基扩大，收入在P占比再次快速提升，从5%上升到2017年的7%。

　　与中国标准税率比较接近的国家样本中，税率有两极分化特征：欧洲国家标准税率普遍较重，在18%以上，但是亚洲主要国家税率相对较轻，综合来看低于10%。

　　两极分化的原因可能体现在两个方面，一方面是欧洲国家社会福利负担较重，如法国和这类高福利国家，阿根廷和俄罗斯税率较高更多可能是由于本国财政状况较差所致；另一方面，亚洲国家，不管是发达经济体的日本、韩国和等，还是新兴经济体的越南和印度尼西亚等，保持较低的标准税率的一个重要原因是更重视支持制造业企业。

　　从中国的情况来看，虽然中国标准税率为16%，稍微低于欧洲发达国家和阿根廷、俄罗斯等新兴市场国家的18%~20%，但是明显高于亚洲其他国家(10%以下)。中国以制造业为经济支柱，本质上体系应更接近于重视制造业的亚洲国家，所以从国际比较来标准税率还是有较大下降空间。

　　从分档的国别统计来看，近50%的国家使用单一档税率，一档标准税率加一档玉米地的大嫂低税率类型以及一档标准税率加两档低税率类型分别占21.56%和22.16%，采用四档以上税率类型的国家比较少，仅占6.59%。

　　从可比国家情况来看，墨西哥税率与中国标准税率相同，但是中国与亚太地区国家差异较大。具体来看，是现代型的典型，仅采用12%单一档税率，生产和服务领域统一的税率且极少存在免税项目，抵扣也是完全规范化。和韩国等发达国家也采用单一档税率(10%)。从越南和印度尼西亚的征税分档情况来看，两国同样与和韩国一致，保持最高10%的税率，越南采用的是一档标准税率加一档优惠税率的结构。

　　从中国的情况来看，中国大致是分三个大类口径征收三档，概括来看制造业、传统服务业、现代服务业分别实行从高到低三档税率(16%、10%和6%)。中国的未来方向体现在降低税率和简化税率档次两个维度上。

　　继1991年以来四次后，逐渐成为我国第一大税种，2017年我国公共财政收入中税收收入14.4万亿，5.6万亿，占比接近40%，05年以来该项税收的复合增速高达15%。

　　企业财务报表中会计科目“应交税费-”是年末尚未支付的，为了合理衡量A股上市公司当年实际支付的，我们采用学术上较为规范的倒扣法来进行估算。具体估算公式：

　　在已知A股各企业支付的各项税费和估算的额之后，我们可以基于申万一级行业分类来计算各行业、税金及附加和所得税三者占比情况。如下图所示，通信行业有三大税负中占比(占所有税种比例)最高，为68.7%，其次电气设备、计算机、公用事业、机械设备等行业占比均超过60%。

　　从另外一个维度上，我们对比各行业占营业收入比重和各行业利润总额占营业收入的比重之差来观察各行业税负程度。如下图所示，通信行业利润占比与占比之差最小，银行和食品饮料行业具有最高的利润占比，但是占比相对较低。因此从行业利润率层面来看，中国税负较重的行业主要体现在制造业上。制造业是减税的主攻方向。

　　16%这一档存在较大的减税概率，减税之后的税率区间为12%~14%，我们取预期中位数13%(理由：1。企业税负较重；2。成熟产业，产业向外转移压力较大；3。国际比较来看劣势明显)；

　　10%有较大概率会被取消(理由：1。多档优惠税率容易滋生逃税和避税；2。加大经济扭曲和福利损失)；

　　6%这一档可能没有太大下降空间(理由：1。企业税负相对较轻；2。新兴产业，未来税基；3。国际比较来看该档税率不具有劣势)。

　　在现实世界里，实缴在减税之后可以分为：1)减税之后的部分；2)减税之后企业获得的利润增长；3)企业所处产业链上游企业或下游企业对减税后剩余的争夺；4)企业向消费者转移的剩余。

　　为了能够突出问题的关键，分析减税前后企业获得的利益大小，我们忽略一些主观影响较大的因素(比如企业与其产业链上游下游企业之间的议价能力、以及企业向消费者进行的让利活动)。对其计算方式简化后，我们仅考虑减税之后的和企业自身利润增长这两种因素。

　　税金及附加变化=消费税变化+城市建设税变化+教育费附加变化+资源税变化+房产税变化+城镇土地使用税变化+车船税变化+印花税变化

　　企业进项税可抵扣部分=营业成本-折旧与摊销(不含销售费用和管理费用)-生产人员薪酬(应付职工薪酬+支付给职工以及为职工支付的现金-工资薪酬(管理费用)-工资薪酬(销售费用))

　　我们采用的上述估算原则是将企业确定是不能抵扣的部分全部扣除，保留企业能够抵扣的最大部分，在这一假定下在销项税减去进项税之后，我们可以得到最保守的减税效果估计值。

　　根据中国目前的征税税率安排，一般来看制造业税率设为16%，传统服务业为10%，而现代服务业为6%。整体来看是保持一档标准税率(16%)，以及两档优惠税率(10%和6%)的基本结构。具体行业适用的税率如下图所示。

　　根据上文的分析，我们认为三档并两档存在降低16%和降低10%两种情况，6%有较大概率不会有改动。为便于展开情景分析，我们将后续三档税将如下变化：

　　相关行业：采掘、计算机、电气设备、医药生物、建筑材料、钢铁、纺织服装、机械设备、汽车、家用电器、电子、轻工制造、化工、有色金属

　　基于下述公式，我们可以计算出标准档税率和优惠档税率下降后各行业的利润增厚程度：利润厚增规模=变化*(10%-可抵扣进项税部分+营业收入)

　　2)从不同公司属性来看，国有企业(包括地方和中央)将显著受益于“三并二”，预计业绩增厚规模高达1500亿元，占比超减税带来上市公司业绩增厚水平的50%，我们猜测或与央企所在大部分都是制造业有关；民营企业的业绩增厚规模约560亿，占比超上市公司总业绩增厚规模的25%，仅次于国企。但就效率来说，集体企业业绩增厚百分比最高，接近20%，剩下国企、民企均在8%左右。

　　风险提示：减税政策推出时间低于预期，减税程度低于预期，宏观经济下行超预期，赤字率过高，去杠杆超预期

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